Das aktuelle Hochzinsumfeld wird von vielen als das „Goldene Zeitalter für Private Credit“ bezeichnet. Mit Renditen von 10 bis 12%¹ in EUR für vorrangige Darlehen an mittelständische Unternehmen in Europa bietet Private Credit derzeit äusserst vielversprechende Chancen. Die hohen Renditen konkurrieren nicht nur mit der Attraktivität von Private Equity, sondern übertreffen auch die durchschnittlichen Renditen öffentlicher Aktien. Es ist daher nicht verwunderlich, dass dieser Trend für Aufsehen sorgt. 

Auch wenn es sich um aussergewöhnliche Zeiten handelt, deutet die anhaltende Inflation und gute wirtschaftliche Lage darauf hin, dass die Zinssätze länger auf dem höheren Niveau bleiben werden. Gleichzeitig wird die Regulierung von Banken und die Zurückhaltung bei der Übernahme von Risiken voraussichtlich zu einer anhaltenden Nachfrage nach Private Credit führen. In diesem Artikel erörtern wir das Wachstum dieses Bereichs und die Integration von Private Credit in die Portfolios institutioneller Anleger.  

Corporate Direct Lending, die grösste Subkategorie von Private-Credit-Lösungen, umfasst die Kreditvergabe an kleine und mittlere Unternehmen ohne einen Vermittler (daher "direct"). Diese Subkategorie hat sich erst nach der globalen Finanzkrise von 2008 etabliert als Folge verschärfter Kreditvergabestandards und strengerer bankenaufsichtsrechtlicher Vorschriften. Alternative Kreditanbieter haben diese Marktlücke gefüllt. Das Aufkommen von Private Equity als weitere attraktive Anlageklasse (und auch die Hauptquelle für den Dealflow bei Privatkrediten) hat das Marktvolumen weiter erhöht.

_{1 Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein zuverlässiger Indikator für zukünftige Ergebnisse.}

Direct Lending kann im aktuellen Marktumfeld eine Bruttorendite von über 10% in EUR erzielen². Die Rendite für diese Darlehen setzen sich aus einem variablen Basissatz wie dem EURIBOR (oder LIBOR für GBP-Darlehen) und einem Spread von 550-650 Basispunkten zusammen. Darüber hinaus erhalten die Anleger eine einmalige Zeichnungsgebühr (Original Issue Discount, OID) von in der Regel 2-3%. Langfristig haben diese Darlehen eine durchschnittliche Rendite von 9,4% in USD erzielt (siehe Grafik unten). 

_{2 Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein zuverlässiger Indikator für zukünftige Ergebnisse.}

Der älteste Index für Direct Lending ist der Cliffwater Direct Lending Index, der seit 2004 mehr als 14'000 Kredite in den Vereinigten Staaten abbildet. Seit seiner Einführung hat der Index eine annualisierte Rendite von 9,4% in USD erzielt. Wie aus dem obigen Diagramm ersichtlich, folgt der Direct Lending Index der Performance von Aktien, allerdings mit geringerer Volatilität und niedrigeren Drawdowns.  

Die Beimischung von Direct Lending zu einem typischen institutionellen Portfolio (60% Aktien, 40% Anleihen) kann zu einer Verbesserung der risikobereinigten Rendite führen. Wie aus der obigen Darstellung ersichtlich ist, verringert die Beimischung von 10% Corporate Direct Lending die Volatilität des Portfolios und hält gleichzeitig die Rendite stabil. Es ist wichtig zu beachten, dass die Beimischung unter Verwendung des Aktienbudgets erfolgt und der Anteil der Anleihen von 40% gehalten wird. 

Der Markt für Private Debt bietet zwar attraktivere risikobereinigte Renditen als die öffentlichen Märkte, aber die Streuung ist wesentlich breiter. Laut Preqin Datenbank erzielten Direct Lending Fonds der Jahrgänge 2012 bis 2019 zwischen 6,6% und 10,7% Netto-IRR („Internal Rate of Return“) zwischen dem ersten und dritten Quartil. Die Fonds mit der schlechtesten Performance erzielten in diesem relativ günstigen Zeitraum eine Netto-IRR von -4,8%. Eine sorgfältige Auswahl und Überwachung der Manager ist folglich entscheidend.  

Bei der Messung der Renditen ist es wichtig, zwischen IRR und Kapitalrendite zu unterscheiden. Obwohl IRR häufig als primäres Mass für die Fondsleistung verwendet wird, befürworten wir eine stärkere Konzentration auf die Kapitalrendite. Die IRR ist abhängig vom Zeitpunkt der Cashflows und wird auch als zeitgewichtete Rendite (Time Weighted Return, TWR) bezeichnet. Geschlossene Fonds verstehen es hervorragend, die IRR zu steigern, indem sie Kapitalabrufe und Ausschüttungen optimieren, aber sie sind nicht in der Lage Renditen auf das eingesetzte Kapital zu erzielen. Das folgende Beispiel verdeutlicht dies.  

Direct Lending bietet derzeit eine Rendite von 10 bis 12%¹ in EUR bei geringerer Volatilität im Vergleich zu Hochzinsanleihen. Die Einführung von Direct Lending in Anlageportfolios kann das Portfoliorisiko verringern, während die Renditen unverändert bleiben. Darüber hinaus kann eine Allokation in eine Evergreen-Struktur im Gegensatz zu einem Closed-End-Fonds zu einer bis zu 60% höheren Kapitalrendite führen.  

Angesichts des aktuellen makroökonomischen Umfelds könnte dies ein attraktiver Zeitpunkt sein, um in Direct Lending zu investieren. Baloise ist der Ansicht, dass dieser Markt mit seinen einzigartigen Merkmalen bestehen wird und als ein Baustein einer langfristigen strategischen Vermögensallokation betrachtet werden sollte.  

Um den grösstmöglichen Nutzen aus einer Investition in Direct Lending zu ziehen, sollten Anleger die folgenden Punkte beachten: 

• Diese Anlageklasse bietet starke risikobereinigte Renditen und Diversifizierungspotenzial. 
• Um die Renditestreuung abzuschwächen, ist eine sorgfältige Due-Diligence-Prüfung und Managerauswahl notwendig.
• Ein Evergreen-Exposure ermöglicht effiziente Kapitalnutzung durch Recycling.  

_{1 Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein zuverlässiger Indikator für zukünftige Ergebnisse.}  

Autor

Viktoras Vatinas
Senior Portfolio Manager
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